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2026年04月20日 04时37分37秒

2025年扣非净利润低于我们预期

公司公布2025年业绩：收入59.04亿元，同比-3%；归母净利润5.94亿元，同比+45%；扣非后归母净利润3.88亿元，同比-20%。2025年归母净利润高于我们预期，主要因出售交易性金融资产等带来2.63亿元的投资收益；扣非净利润低于我们预期，主要由于市场需求低于预期以及人民币升值导致汇兑损失增加。此外，公司每股分红0.25元，对应分红率约34%。

大客户战略下，服装业务收入表现强劲。分产品看，面料产品收入同比-8%至40.10亿元，销量同比-4%，主要因市场需求偏弱。服装产品收入同比+12%至15.31亿元，销量同比+15%，我们估计主要因公司积极推进大客户战略，与优衣库等核心客户合作加深。分地区看，内销/东南亚/欧美/日韩/其他地区收入分别同比-7%/-5%/+8%/+4%/-0.4%，内销有所承压。

毛利率承压、汇兑损失影响盈利，投资收益贡献线利润。2025年毛利率同比-0.8ppt至23.0%，其中面料/服装毛利率分别同比-1.3ppt/-0.7ppt。费用端，2025年销售/管理费用率同比基本持平，但由于汇兑损失2,472万元（vs.2024年收益5,183万元），财务费用率同比+1.0ppt至1.0%。此外，2025年公司出售交易性金融资产等带来投资收益2.63亿元。综合而言，2025年归母净利率同比+3.3ppt至10.1%，扣非归母净利率同比-1.4ppt至6.6%。现金流方面，2025年公司经营活动现金流净额同比-43%至7.12亿元，主要因原材料采购增加。

发展趋势

我们预计今年以来公司服装业务基本保持满产，面料开工率有所恢复。此外，2025年山东鲁联新材料、越南万象项目亏损均有所收窄，我们预计2026年有望持续减亏，长期我们看好公司推进大客户战略和国际化战略提质增效。

盈利预测与估值

考虑到原材料价格上涨，下调2026年盈利预测16%至4.67亿元，引入2027年盈利预测5.04亿元，当前股价对应2026/27年12x/11xP/E。考虑到公司长期恢复路径清晰，维持目标价7.34元，对应2026/27年13x/12x，较当前有10%的上行空间。

风险

终端需求不及预期，汇率波动风险，原材料价格波动风险。

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