01 PCB产业链全景图

02 PCB 核心地位

PCB属于二级封装，相当于城市里的主干道，负责把各个元件安放到位并连通电路，保证信号跑得通，主要用在电子装配和测试环节。

02-1、市场规模

PCB板块的增长确定性较强，海外算力需求是核心引擎。AI服务器需求稳定，直接拉动高多层、高密度PCB的增量订单。

下游应用场景方面， AI数据中心正在成为PCB增长的核心动力，同时消费电子也占据增长的大部分份额。

02-2、成本结构

PCB的成本结构里，原材料占了大头，约占总成本的一半。原材料主要包括覆铜板、半固化片、金盐、铜球、铜箔、干膜、油墨等。

其中覆铜板是最大的成本项，约占总成本的27.3%。而在覆铜板的成本结构中，电子铜箔、树脂、电子布分别占42.1%、26.1%、19.1%。

03 上游材料端--铜箔

覆铜板是PCB的核心基材，在普通PCB中成本占比约20%-40%，高端AI PCB中可升至60%。CCL自身成本中，铜箔占比约39%-42%，树脂约26%，玻纤布约18%-19%，这三项共同决定了PCB的定价和升级空间。

03-1、铜箔市场规模：

铜箔方面，HVLP铜箔是高端数据中心高速PCB的核心材料，极低的表面粗糙度能有效降低高速信号传输损耗。主流产品按表面处理分为RTF和HVLP两类，前者单面粗糙，后者双面超平滑，HVLP更适合高频高速场景。

AI算力需求持续释放，铜箔市场扩容逻辑清晰。

03-2、核心逻辑及数据

产业逻辑与最新变化：

信号速率迈向224Gbps+，铜箔从RTF刚性迭代至HVLP4（Rz≤0.6μm），成为GB300/Rubin强制标配，暂无低成本替代方案；单台用量GB200约12kg→GB300约30kg→Rubin约40kg，若导入LPU可达100kg。

供给端三井、卢森堡、金居三家垄断全球高端有效供给的80%-90%，核心设备日本三船表面处理机订单已排至2028年且被德福提前预定；国产HVLP4良率仅40%-45%（日系约60%），认证周期1-2年，英伟达已亲自下场推行寄售模式、超一年锁定产能，头部厂订单排至2027年下半年。

价格端4月已提价约10%，HVLP4加工费达20万元/吨、单吨利润5-10万元，HVLP2/3/4毛利率阶梯式跃升至29.4%/45.5%/60%。

需求与盈利测算：

机构测算：2026年全球AI服务器高端铜箔需求2.4万吨（+260%），2027年翻番至5万吨，2030年突破11万吨。

缺口持续扩大： HVLP4缺口2026年约1500吨、2027年2500吨，高盛测算2026-2028年有效产能缺口达28%/39%/38%；HVLP3+市场将从2025年2.16亿美元增至2028年24亿美元，CAGR 122%。

03-3、核心上市公司

04 上游材料端--电子树脂

04-1、电子树脂行业

特种电子树脂是覆铜板高频化升级的核心瓶颈，正经历材料体系的结构性替代。树脂与固化剂交联形成网状立体结构，决定耐热、耐湿等基础性能。特种树脂通过定制骨架与官能团，改善刚性、耐热、吸水率、膨胀系数、尺寸稳定性和介电性能。

树脂理化特性直接决定覆铜板的关键指标，进而影响PCB的应用边界。

高频高速化、无铅无卤化、轻薄化是树脂发展迭代的重要趋势。

1、信号完整性倒逼基材走向低损耗、高频高速。高频下信号衰减严重，介质特性还会造成失真。传输要求归结为低损耗、低延迟，二者都与Dk、Df成正比，高频板必须压低这两项指标。 环氧树脂在高频段力不从心，5G速率达10-56Gbps，损耗至少需达低频等级，苯并噁嗪、马来酰亚胺等新型树脂成为主攻方向。

2、环保与制程升级推动树脂无铅化、无卤化。无铅锡膏熔点更高，基板需承受更大热冲击，对树脂芳烃环密度要求提升；无卤化则需在阻燃、成本、耐热间寻求平衡。

3、消费电子小型化驱动HDI升级，阶数和压合次数增加，树脂热稳定性直接影响加工精度，对热尺寸稳定性和玻璃化转变温度提出更高要求。

04-2、市场规模

中国大陆是全球最大的电子树脂需求市场，背后最稳固的基本盘，就是刚性覆铜板的配套需求。覆铜板分刚性和挠性两类，其中玻纤布基板FR-4用量最大、应用最广。

根据Prismark数据，2023年全球刚性覆铜板产值127亿美元，中国占93亿美元，占比73.9%。按电子树脂在成本中约占20%估算，2022年全球用于覆铜板的电子树脂市场规模约30.4亿美元，其中中国大陆约22.4亿美元。

04-3、核心逻辑及数据

产业逻辑与最新变化：

AI服务器拉动覆铜板从M6/M7向M8/M9跃迁， 树脂体系从PPO升级为碳氢树脂等特种树脂，单台AI服务器PPO用量是传统服务器的5-10倍。

供给端，SABIC停产曾致全球约70%电子级PPE断供，认证周期从2年压缩至6个月，国产树脂从"备胎"转"主力"； 7月圣泉集团全系涨价15%-20%，M9级长协价从78万跳涨至93.6万元/吨，进口现货破百万——树脂环节定价权已转向需求侧。

需求与盈利测算：

2025-2027年， 全球电子级高端树脂市场空间预计从约50-60亿元增至117亿元，CAGR近50%；2025年PPO/碳氢树脂需求量4558/1216吨，同比增超41%。

供给端扩产周期超12个月，国产化率仅约20%，缺口超14万吨。格局稀缺：圣泉（M6-M9全系量产、PPO市占率约70%、满产零库存）、东材（M9树脂英伟达认证、GB300独供、单价约100万/吨）双寡头卡位。

按圣泉M9每吨提价15万元测算，年化收入增量约2.25亿元，超其一季度单季净利。机构预判紧缺延续至2026年末，年内有二次涨价预期。

04-4、核心上市公司

05 上游材料端--电子布

05-1、电子布行业

电子布是覆铜板的关键增强材料，提供绝缘、高强度、耐热等基础支撑，是PCB可靠性的地基，广泛用于AI、消费电子、汽车电子、通信等领域。

普通电子布是当前主流，但介电性能偏高，难以满足高频高速需求。AI与高频应用正推动特种电子布向“低介电、低膨胀”升级，通过定制玻纤材料与织造工艺，实现低Dk/Df、低CTE和高可靠性，主要用于AI服务器、数据中心、高端基站等场景。

电子布产业链，上游是电子纱及其基础原料（高岭土、石灰石、硼钙石），下游经覆铜板延伸至PCB和终端应用（AI、消费电子、汽车电子、通信等）。

电子纱占电子布成本50%-75%，是价格传导的核心环节。产业链中游为电子布制造，不同厚度和性能要求对应不同技术门槛。下游覆铜板及PCB需求受AI、消费电子、汽车电子等终端拉动，带动电子布整体需求上行。

05-2、市场规模

电子布正越做越薄，超薄布和极薄布的增长速度明显跑赢行业平均，结构升级的趋势很清楚。

2025年全球厚布、薄布、超薄布、极薄布的市场规模分别为12.06亿、8.19亿、2.04亿、0.91亿美元，超薄和极薄合计占比约12.7%。

到2030年，普通电子布整体规模预计达到36.61亿美元，年均增长9.6%，其中超薄布和极薄布增速更快，分别达到14.6%和25.3%，占比也将提升到11.0%和7.7%。

特种电子布则处在爆发期，低CTE布和二代低Dk/Df布因为性能稀缺，成为增长最快的细分品类。

预计到2030年，特种电子布整体规模将达到23.51亿美元， 年均增长30.4%，低CTE布增速高达49.0%，二代低Dk/Df布预计达3.5亿美元，占低Dk/Df布的30.0%，年均增长37.9%。

电子纱占电子布成本50%-75%，超薄布和极薄布对工艺要求更高，纱线占比还会上升。电子纱性能直接决定布的强度、稳定性和加工适配性，D450是薄型布核心原料，其价格也是行业风向标。

05-3、核心逻辑及数据

产业逻辑与最新变化：

AI服务器PCB层数从8-14层跃升至20-40层，单台电子布用量提升3-5倍。材料代际升级：2026年M8平台完成一代→二代Low-Dk切换，M9平台Q3-Q4导入Q布；二代布160元/米、Q布250-350元/米，是普通7628布（8.5元/米）的20-40倍。

供给三重锁死：丰田高端织机交付18-24个月，2026年缺口608台、2027年1050台；一二代产能共用挤占普通布；日东纺垄断Low-CTE布85%-90%份额。价格端，7628布年内六轮提价、较低点翻倍，Low-Dk布按月调价，已传导至覆铜板。

需求与盈利测算：

机构测算，Low-Dk布需求2025年约6857万米→2026年1.4亿米→2027年2.4亿米；Low-CTE布斜率更陡，2025年670万米→2027年3360万米以上。2027年特种电子布市场约320亿元，一代→三代迭代价值量提升10倍，为PCB材料中溢价最高环节。

盈利已兑现：中国巨石上半年净利预增65%-85%，宏和科技预增280%-364%。标的：中材科技（全品类）、宏和科技（超薄布、毛利率超40%）、菲利华（Q布英伟达认证）。机构判断织机缺口贯穿2026全年，行业已转向稀缺性定价。

05-4、核心公司

06 上游材料端--硅微粉

06-1、硅微粉简介

硅微粉主成分是二氧化硅，由石英研磨分级提纯而得，耐热、绝缘、低膨胀、导热性好，广泛用于覆铜板、环氧塑封料、胶粘剂、涂料等领域。

在覆铜板中加入硅微粉，可改善膨胀系数和导热，提升可靠性与散热，同时介电性能好，保障信号传输。高端覆铜板对粒度、纯度要求趋严，粒度通常控制在5微米以下，杂质管控日趋严格。

硅微粉分角形和球形两类，球形能更有效降低膨胀系数、提升可靠性，随着下游性能要求升级，球形渗透率持续提升。

覆铜板迭代带动纯度标准提高，单位价值量上升； 粒径也逐级细化，M6用普通球形粉，M7加亚微米级，M8以亚微米为主，M9升级纳米级，每升一级工艺难度和产品价值都明显提升。

芯片功率攀升推高散热需求，硅微粉填充比例随之增加，纯度、粒径、用量三条曲线同步上行。

06-2、市场规模

中国硅微粉市场增速明显高于全球，覆铜板中“树脂—硅微粉”双层填充结构是需求的核心底盘。 据瑞新新材料数据，2018年国内硅微粉市场规模约68亿元，2025年预计达208亿元，年复合增长17.1%。

全球方面，Credence Research显示2024年全球市场47亿美元，2032年预计达75亿美元，年增5.9%。

覆铜板中树脂填充约50%，硅微粉在树脂中填充约30%，整体填充比例约15%。2018年国内覆铜板产量约163.5万吨，对应硅微粉需求24.53万吨，价值约10.41亿元。

按覆铜板产值年均增长6.29%推算，2025年产量约250.59万吨，硅微粉需求约37.59万吨。

06-3、核心逻辑与数据

AI覆铜板从M7/M8向M9/M10迭代，硅微粉从"降本辅料"跃升为性能关键变量：填充比例从4%-5%（角形粉、单吨三五千元）强制提升至35%-40%，且必须用化学法球形粉，高端品单吨20-50万元，同种二氧化硅价差超400倍，成为覆铜板仅次于铜箔、树脂的第三大成本项。

单台AI服务器球形粉用量是普通服务器的8-10倍，Rubin单柜PCB价值量较GB300提升233%。

高盛上调2027年全球AI CCL市场至220亿美元、2028年475亿美元，隐含复合增速161%。

需求与盈利测算：

2026年M9/M10级覆铜板全球需求约3200万张，单张耗化学球硅约150g，仅此品类年需近5000吨；国内高端球硅供需缺口2026年约1.8万吨、2027年扩至2.6万吨。格局上日系垄断+扩产迟缓， 国产替代空间最大：如联瑞新材是唯一全系对接头部CCL厂的第一梯队。

06-4、核心龙头公司